Finanzintermediär und Finanzsicherheiten: Unterschied zwischen den Seiten

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== 1. Begriff des Finanzintermediärs ==
== 1. Gegenstand und Zweck ==
Finanzintermediäre nehmen eine Vermittlerstellung zwischen Kapitalanbietern und ‑nachfragern ein. Der Begriff des Finanzintermediärs ist ökonomisch geprägt und im internationalen wie interdisziplinären Sprachgebrauch üblich. Finanzintermediäre im engeren Sinne sind vor allem Banken ([[Europäischer Bankenmarkt]]). Zu nennen sind außerdem Versicherungen ([[Versicherungsbinnenmarkt]]), Kapitalanlagegesellschaften, sonstige Allfinanz-Dienstleister und auch [[Börsen]]. Im weiteren Sinne werden sämtliche Institutionen, deren Leistungen die Zusammenführung von Angebot und Nachfrage unterstützen, als Finanzintermediäre bezeichnet.
Der Begriff der Finanzsicherheit geht auf die Richtlinie über Finanzsicherheiten (RL 47/2002) zurück, die der Angleichung der mitgliedstaatlichen Kreditsicherungsrechte in einem finanzwirtschaftlichen Bereich dient. Sie beweckt die Schaffung einer gemeinschaftsweit einheitlichen Regelung für die Stellung von Wertpapieren und Bankguthaben als Sicherheit in Form eines beschränkt dinglichen Rechts oder im Wege der Vollrechtsübertragung („Finanzsicherheit“, Art. 2(1)(a)-(e)); seit dem Jahr 2009 wird auch die Sicherungszession von Kreditforderungen erfasst. Ziel der auf Art. 95 EG/114 AEUV gestützten [[Richtlinie]] ist die Minimierung des mit der (grenzüberschreitenden) Verwendung von Sicherheiten verbundenen Rechtsrisikos innerhalb des [[Europäischer Binnenmarkt|europäischen Binnenmarkt]]s. Sie dient der Stabilisierung und Integration des europäischen Finanzsystems. Denn im globalen Kapitalverkehr nimmt der Bedarf an Kreditsicherheiten und diesbezüglicher Rechtssicherheit wegen der Sorge vor systembedingten Ansteckungseffekten im Falle der der Insolvenz eines bedeutenden Marktteilnehmers stetig zu.


== 2. Funktion der Finanz­intermediation ==
Die Finanzsicherheiten-RL ist wichtiger Teil des ''acquis communautaire'' im Bereich des [[Kapitalmarktrecht]]s und des [[Bankrecht]]s. Zugleich repräsentiert sie eine der wenigen gesetzgeberischen Maßnahmen zur Harmonierung des materiellen Sachenrechts, namentlich des Rechts der [[Mobiliarsicherheiten]] und der [[Abtretung]]. Aus diesem Grund hat die RL 47/ 2002 eine über ihren unmittelbaren Anwendungsbereich hinausweisende Bedeutung für das europäische allgemeine Zivilrecht. Schließlich ist sie wegen ihrer kollisionsrechtlichen Vorschrift dem europäischen [[internationales Privatrecht|internationalen Privatrecht]] zuzurechnen. Die Richtlinie steht in engem sachlichen Zusammenhang mit anderen finanzmarktbezogenen Rechtsakten, insbesondere der Richtlinie über Zahlungs-, Wertpapierliefer- und ‑abrechnungssysteme (Finalitäts-RL) (RL 26/1998), der Insolvenz-VO (VO 1346/2000; [[Insolvenz, grenzüberschreitende]]), der Richtlinie über die Sanierung und Liquidation von Kreditinstituten (RL 24/2001), der Richtlinie über [[Märkte für Finanzinstrumente]] (MiFID) (RL 39/2004) nebst Durchführungs-RL (RL 73/2006) sowie den kreditbezogenen Eigenkapital-RL (RL 48/2006, RL 49/2006).
Finanzintermediäre im engeren Sinne erfüllen im Wesentlichen drei Funktionen: Erstens gestalten sie den Faktor Kapital um (Transformationsfunktion). Privathaushalte besitzen in der Summe einen Kapitalüberschuss und stellen daraus den Großteil der Einlagen, während Unternehmen typischerweise Kapitalbedarf haben und Kredite benötigen. Banken fassen das Angebot und die Nachfrage einer Vielzahl von Privathaushalten und Unternehmen zusammen. Dadurch bringen sie die Unterschiede in den Volumina (Losgrößen), den Zeiträumen (Fristen), der Kapitalverfügbarkeit (Liquidität) und den Sicherungsbedürfnissen (Risiken) in Ausgleich.


Zweite Teilfunktion ist die Transaktionsabwicklung. Dazu gehört das technische Zusammenführen von Kapitalangebot und ‑nachfrage, wie es durch [[Börsen]] und die Anbieter alternativer Handelssysteme übernommen wird. Finanzintermediäre wie Banken erbringen darüber hinaus Leistungen in Bezug auf die Anbahnung, den Abschluss und die Abwicklung von Transaktionen. Dabei wenden sie standardisierte und damit kostengünstige Verfahren an.
Die Finanzsicherheiten-RL lässt sich inhaltlich in fünf Abschnitte unterteilen: Anwendungsbereich und Definitionen (Art. 1, 2), materielles Kreditsicherungsrecht (Art. 3‑6), materielles Insolvenzrecht (Art. 7, 8), Kollisionsrecht (Art. 9), Schlussbestimmungen (Art. 10-13).


Die dritte Teilfunktion besteht in der Informationsintermediation, also der Informationsvermittlung zwischen Kapitalanbietern und ‑nachfragenden. Diese wird zum Teil von den Finanzintermediären im engeren Sinne erbracht, zum Teil wird sie von spezialisierten Finanzintermediären im weiteren Sinne, den Informationsintermediären, geleistet. Die Informationsintermediation ermöglicht oder unterstützt die Zusammenführung von Angebot und Nachfrage und trägt allgemein zur Informationseffizienz des Finanzmarkts bei. Bei der Informationsintermediation werden vorhandene Informationen verifiziert, fehlende Informationen substituiert und Informationen im Kontext der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung evaluiert. Die wichtigsten Informationsintermediäre des Finanzmarkts sind [[Abschlussprüfer]], [[Finanzanalyst]]en und [[Rating-Agenturen]].
== 2. Anwendungsbereich ==
Dem persönlichen Anwendungsbereich wurde erhebliche Beachtung geschenkt, weil die Sonderbehandlung von Finanzsicherheiten (s.u. 3.-5.) vielfach als eine Verletzung des Grundsatzes der Gläubigergleichbehandlung angesehen wurde, die zu weitgehend masselosen Insolvenzverfahren für allgemeine Gläubiger führe. Die in der Richtlinie niedergelegten Privilegien gelten nämlich nur für bestimmte Sicherungsparteien, bei denen es sich vornehmlich um Teilnehmer des Interbankenverkehrs handelt (Art. 1(2)(a)-(d)). Zwar werden grundsätzlich auch sonstige Unternehmen erfasst, falls deren Vertragspartner ein professioneller Finanzmarktteilnehmer ist (Art. 1(2)(e)). Diesbezüglich konnten die Mitgliedstaaten jedoch eine'' opt out''-Möglichkeit ausüben (Art. 1(3)). Hiervon hat ein Mitgliedstaat vollständig und fünf weitere teilweisen Gebrauch gemacht, während zehn Staaten ihre Umsetzungsgesetze umgekehrt sogar auf nicht von der Richtlinie erfasste Bereiche des allgemeinen Rechtsverkehrs erweiterten haben. Dadurch ist ein nicht unerhebliches Harmonisierungsgefälle entstanden (KOM(2006) 833 endg.).


Zentrale Erklärungsansätze für die Existenz von Finanzintermediären werden von der Transaktionskostenökonomik und der Prinzipal-Agenten-Theorie geliefert ([[Ökonomische Analyse des Europäischen Privatrechts]]). Die Erklärungsansätze sind auf Banken zugeschnitten, aber auch auf andere Finanzintermediäre übertragbar. Der Transaktionskostenökonomik liegt die realitätsnahe Annahme zugrunde, dass der Abschluss von Verträgen eigene Kosten verursacht (Transaktionskosten). Der Finanzintermediär senkt diese Kosten, indem er die Interessen einer Vielzahl von Kapitalanbietern oder ‑nachfragern bündelt und damit die Anzahl der erforderlichen Verträge reduziert. Hierbei fallen besonders aus Verbrauchersicht ([[Verbraucher und Verbraucherschutz]]) die Gütereigenschaften von Finanzprodukten ins Gewicht. Finanzprodukte weisen in hohem Maße Vertrauenseigenschaften auf. In Abgrenzung zu Erfahrungsgütern ist ihre relative Eignung zur Erreichung individueller Ziele nicht durch eigene Erfahrung (Konsum) beurteilbar. Das gilt vor allem bei langen Investitionshorizonten, also beispielsweise bei der privaten Altersvorsorge ([[Betriebsrenten]], [[Pensionsfonds]]). Durch ihre Wissensspezialisierung sind Finanzintermediäre in der Lage, diese Informationsschwächen der Kapitalnachfragenden zu vergleichsweise günstigen Kosten zu überwinden.
Der sachliche Anwendungsbereich erstreckt sich auf Abreden aller Art, welche die Stellung von Bankguthaben oder [[Finanzinstrument]]en (nahezu alle handelbaren Kapitalmarkttitel, Art. 2(1)(e)) als Sicherungsgut oder zur anderweitigen Deckung einer Verbindlichkeit zum Gegenstand haben. Dies gilt unabhängig von der konkret gewählten sachenrechtlichen Konstruktion (beschränkt dingliches Recht, Vollrechtsübertragung). Entscheidend ist allein der wirtschaftlich verfolgte Zweck der Kreditsicherung, so dass etwa auch Wertpapierpensionsgeschäfte (''repos'') erfasst werden (Art. 2(2)(b), (c)). Dieser funktionale Ansatz soll vor allem die Gefahr einer Umdeutung von Sicherungseigentum in ein Pfandrecht (das wegen Form- oder Verfahrensmängeln unwirksam sein könnte) durch das anwendbare nationale Recht verhindern (Erwägungsgrund 13).


Ausgangspunkt der Prinzipal-Agenten-Theorie ist die Annahme, dass der Kapitalgeber (Prinzipal) die Handlungen des Kapitalnehmers (Agent) nach Vertragsschluss nicht mehr überwachen kann. Es besteht also eine Informationsasymmetrie, die der Agent dazu ausnutzen kann, absprachewidrig Profite zu eigenen Zwecken zu verbrauchen, anstatt sie an den Prinzipal weiterzuleiten. Beispiel hierfür ist die Kreditbeziehung. Für den einzelnen nicht-unternehmerisch tätigen Kreditgeber sind eigenständige Kontrollmaßnahmen im Regelfall mit prohibitiv hohen Kosten verbunden. Zudem kämen seine Kontrollanstrengungen anderen Kreditgebern zugute, ohne dass er hierfür einen Ausgleich verlangen könnte. Der Zusammenschluss mit anderen Kreditgebern ist häufig mit hohen Koordinationskosten verbunden und unterbleibt deshalb. Infolgedessen kommt es zu einer rationalen Kontrollapathie des einzelnen Prinzipals, die seine Ausbeutung durch den Agenten ermöglicht.
== 3. Materielles Kredit­sicherungsrecht ==
Nach der Richtlinie gilt die Finanzsicherheit als wirksam bestellt, sobald sie dem Sicherungsnehmer geliefert, im Wege des Effektengiros auf einem Depotkonto gutgeschrieben oder ihm auf sonstige Weise Besitz oder „Kontrolle“ verschafft wurde (Art. 2(2)), und diese Bestellung schriftlich oder elektronisch nachgewiesen werden kann (Art. 1(5), 2(3), 3(2)). Weitere [[Formerfordernisse]] dürfen gemäß Art. 3(1) vom mitgliedstaatlichen Recht nicht vorgesehen werden (Registereintrag, Ausfertigung bestimmter Dokumente). Bemerkenswert hieran ist erstens, dass der Begriff der „Kontrolle“ als Funktionsäquivalent zum traditionellen Rechtsinstitut des Besitzes in das europäische Recht eingeführt wird. Dies entspricht modernen internationalen Entwicklungstendenzen (etwa ''Uniform Commercial Code'', UNCITRAL ''Legislative Guide Secured Transactions''). „Kontrolle“ liegt in der Regel vor, wenn sich der den Vermögensgegenstand verwaltende Intermediär (auch ohne Umbuchung) dazu verpflichtet, nur noch den Verfügungsanweisungen des Gläubigers Folge zu leisten. Zweitens wird in Art. 2(2) der Verfügungsmodus „Depotgutschrift“ für „im Effektengiro übertragbare Wertpapiere“ (Art. 2(1)(g)) anerkannt. Auch dies korrespondiert mit der internationalen Rechtsentwicklung ([[Verwahrung (Wertpapiere)]]). Nach der in diesem Zusammenhang ferner zu beachtenden Finalitäts-RL darf ein entsprechender Umbuchungsauftrag im Interbankenverkehr nicht mehr widerrufen werden, sobald er in ein Lieferungssystem eingestellt und von diesem als endgültig qualifiziert wurde (Art. 5 RL 26/1998). Ergänzend sei erwähnt, dass der Abschnitt über [[Mobiliarsicherheiten]] des Draft [[Common Frame of Reference|DCFR]] Intermediär-verwahrte Wertpapiere auch außerhalb des Anwendungsbereichs der Finanzsicherheiten-RL erfasst (Art. IX.-1:201 (7), (8)). Die Drittwirkung von Sicherungsrechten wird dort ebenfalls von der „Kontrolle“ des Sicherungsgläubigers abhängig gemacht (Art. IX.-3.204).


Das beschriebene Kontrollproblem besteht allgemein im Verhältnis zwischen Kapitalanbietern und ‑nachfragern. Finanzintermediäre erweisen sich vor diesem Hintergrund als kostengünstiger Überwachungsmechanismus. Zu den Überwachungsleistungen einer Bank zählt etwa die interne Prüfung der Kreditwürdigkeit und der Ertragsaussichten des Kreditnehmers. Die [[Börsen]] können durch Marktsegmentierung und spezifische Zulassungserfordernisse zu einem Wettbewerb der Emittenten um Qualität beitragen. Informationsintermediäre wie [[Abschlussprüfer]], [[Finanzanalyst]]en und [[Rating-Agenturen]] stärken dabei die Information des Anlegerpublikums. Insgesamt trägt die Finanzintermediation zu einer wohlfahrtssteigernden Allokation von Finanzmitteln bei leistungsstarken Kapitalnachfragern bei.
Als Folge des funktionalen Ansatzes schreibt die Richtlinie den Mitgliedstaten vor, auch solche Sicherungsgeschäfte als wirksam zu behandeln, die im Wege der Vollrechts- oder [[Eigentumsübertragung (beweglicher Sachen)|Eigentumsübertragung]] vollzogen werden (Art. 6). Da die meisten Rechtsordnungen das Rechtsinstitut der Sicherungsübereignung nicht anerkennen und einige auch die Sicherungszession im Kontext des allgemeinen Zivilrechts bisher teilweise ablehnen (z.B. Frankreich, Italien, Niederlande), stellt diese Bestimmung für manche Mitgliedstaaten ein Novum dar. Die RL 47/ 2002 überwindet insofern also traditionelle nationale Regelungsstrukturen und könnte wegweisend für ein allgemeines europäisches Sachenrecht sein.


Gegenbegriff zur Finanzintermediation ist die Disintermediation. Hiermit wird die Herauslösung der traditionell von Finanzintermediären wahrgenommen Vermittlungsleistungen und ihre Verlagerung auf unmittelbar im Markt ausgeführte Transaktionen beschrieben. Das unmittelbare Kontrahieren zwischen Kapitalgebern und ‑nehmern ist aus ökonomischer Sicht sinnvoll, wenn eine Transformationsleistung durch Intermedi-äre nicht aus Gründen der Transaktionskosten, insbesondere infolge von Informationsasymmetrien erforderlich ist. Klassisches Beispiel sind insbesondere Investitionen in die auf dem Kapitalmarkt gehandelten Aktien oder Schuldverschreibungen. Die beschriebenen Gütereigenschaften von Finanzprodukten führen jedoch dazu, dass auch hier die Inanspruchnahme von Informationsintermediären nur selten verzichtbar ist. Das Verhältnis zwischen Intermediation und Disintermediation ist je nach den Eigenheiten des betreffenden Finanzraums unterschiedlich ausgeprägt. Gerade in Hinblick auf die für Verbraucher wichtige Altersvorsorge ist die Investition in Kapitalmarktprodukte in Kontinentaleuropa oder auch Japan weniger verbreitet als etwa im Vereinigten Königreich oder den USA.
Eine weitere Neuerung folgt aus Art. 4. Danach kann sich der Gläubiger in Bezug auf das Sicherungsgut ein einseitiges Aneignungsrecht einräumen lassen, welches im Sicherungsfall ohne vorherige Androhung oder sonstige Maßnahme unmittelbar ausgeübt werden kann (Art. 4(1)-(4)). Vor der Richtlinienumsetzung haben praktisch alle mitgliedstaatlichen Rechtsordnungen derartige Verfallklauseln zudem aus Schuldnerschutzgründen für unzulässig erklärt. Das Verbot des ''pactum commissorium'' lässt sich bis ins [[römisches Recht|römische Recht]] zurückverfolgen (C. 8, 34,3). Den Mitgliedstaaten wurde daher zunächst eine ''opt out''-Möglichkeit zugebilligt (Art. 4(3)), die jedoch in keiner Umsetzungsmaßnahme genutzt und deshalb gestrichen wurde (KOM (2008) 213 endg., Art. 2 RL 44/2009).


== 3. Stand der europäischen Rechtsangleichung ==
Eine letzte Innovation basiert auf Art. 5. Diese Norm ermöglicht es den Parteien, dem Gläubiger für die Laufzeit der Sicherungsabrede ein umfassendes „Verfügungs-“ (deutsche Sprachfassung) bzw. „Gebrauchsrecht“ (Mehrzahl der Sprachfassungen) in Bezug auf die gestellten Finanzsicherheiten zu gewähren (hierzu Art. 19 RL 73/ 2006). Der Sicherungsnehmer darf dann die an ihn verpfändeten Vermögensgegenstände zur Refinanzierung seinerseits belasten oder wie ein Eigentümer veräußern (Art. 5(1), 2(1)(m)) und muss nicht mehr dieselbe Sache, sondern lediglich gattungsgleiche Finanzaktiva an den Sicherungsnehmer zurückführen (Art. 5(2)(I)) (''pignus irregulare''). Gegebenenfalls darf er seine Rückführungspflicht sogar mit der gesicherten Verbindlichkeit aufrechnen (Art. 5(2)(II)). Die europaweite Anerkennung dieser als ''rehypothecation'' bekannten Marktpraxis soll vor allem die Marktliquidität erhöhen. Wirtschaftlich betrachtet führt das Nutzungsrecht zu einem Hybrid zwischen Übereignung und klassischem Pfand.
Die europäische Rechtsangleichung ist im Bereich der Finanzintermediäre weit fortgeschritten. Vorrangiges Leitprinzip ist die gegenseitige Anerkennung: Der [[Europäischer Pass|europäische Pass]] für genehmigungspflichtige Finanzdienstleistungen erlaubt es Intermediären, die bereits in einem Mitgliedstaat zugelassen sind, ohne weitere Zulassungserfordernisse auch in einem anderen Mitgliedstaat tätig zu werden. Diese weitreichende Öffnung der nationalen Märkte wird durch eine im europäischen Wirtschaftsrecht kaum überbotene Kohärenz materieller Rechtsregeln möglich.


Der Aktionsplan für Finanzdienstleistungen von 1999 wurde bis 2005 umgesetzt. Zu seinen Themen gehören sämtliche Finanzintermediäre, also insbesondere Banken, sonstige Finanzdienstleister und Versicherungen. Ziel war die Schaffung eines europäischen Regelungssystems, das durch die Koordinierung der Aufsichtsbehörden rasch auf neue Herausforderungen zu reagieren vermag und die Fragmentierung des europäischen Binnenfinanzmarkts beseitigt. In Umsetzung des Aktionsplans wurden die Rechtsregeln zum Schutz der Integrität von Finanzintermediären konsolidiert und erweitert. Das Kernstück bilden die beiden Richtlinien zur [[Kapitalaufbringung und ‑erhaltung|Kapitalbildung und ‑erhaltung]] von Banken (RL 2006/48 und RL 2006/49). Zusammen mit den bereits zuvor erlassenen Richtlinien zur Mindestsicherung der privaten Einleger und Anleger (RL 94/19 und 97/9) gegen Forderungsausfälle infolge der [[Insolvenz, grenzüberschreitende|Insolvenz]] eines Finanzintermediärs soll ein umfassendes Schutzkonzept gegen Schwächen der Kapitalisierung von Finanzintermediären gewährleistet werden.
== 4. Materielles Insolvenzrecht ==
Die Finanzsicherheiten-RL stellt die von ihr erfassten Sicherungsgüter von wichtigen Regelungen der nationalen Insolvenzrechte frei (Art. 4(5), 7(1), 8). Vor allem soll das für das Risikomanagement der Finanzmarkteilnehmer zentrale ''close out netting'' („Aufrechnung infolge Beendigung“, Art. 2(1)(n)) insolvenzrechtlich geschützt werden (Art. 7(1)), da in manchen Rechtsordnungen Forderungen gegenüber einer insolventen Vertragspartei nicht ohne Weiteres aufgerechnet werden können (z.B. Griechenland, Spanien, teilweise Luxemburg). Beim ''close out netting'' handelt es sich um die Abrede, alle vereinbarten, aber noch nicht fälligen Verbindlichkeiten und Forderungen zwischen den Sicherungsparteien im Falle der Insolvenz miteinander zu verrechnen und nur den Nettosaldo auszugleichen, wodurch das jeweilige Kreditrisiko erheblich verringert wird (Erwägungsgrund 14). Eine weitere insolvenzrechtliche Privilegierung der Finanzsicherheit folgt aus Art. 8. Danach darf sie nicht deshalb für unwirksam erklärt werden, weil sie erst am Tag der Eröffnung des Liquidationsverfahren oder kurz davor bestellt wurde (Art. 8(1)-(3)). Allerdings bleiben die nationalen Vorschriften zur Insolvenzanfechtung unberührt (Art. 8(4), auch Art. 4(2)(m), 5(4) VO 1346/2000).  


Einen weiteren Regelungsfokus bilden die marktlichen Verhaltenspflichten der Finanzintermediäre. Der erste von zwei besonders wichtigen Rechtsakten ist die 2003 erlassene Marktmissbrauchs-RL (RL 2003/6). Sie löst die Insider-Geschäfte-RL (RL 89/592) ab und unterstellt sämtliche Formen des Marktmissbrauchs ([[Marktmanipulation]]) einem einheitlichen Ansatz. Ein Marktmissbrauch kann hiernach nicht nur vorliegen, wenn Anleger in unangemessener Weise benachteiligt werden, weil andere Personen Informationen, die nicht öffentlich zugänglich sind, zu ihrem Vorteil oder dem eines Dritten ausnutzen ([[Insidergeschäft]]). Er kann sich auch daraus ergeben, dass auf die Kursbildung von [[Finanzinstrument]]en eingewirkt wird oder falsche oder irreführende Informationen verbreitet werden. Für Verstöße gegen die Verbotstatbestände sieht die Marktmissbrauchs-RL straf- wie verwaltungsrechtlichen Sanktionen vor und zwar sowohl für geregelte wie ungeregelte [[Märkte für Finanzinstrumente]].
Die genannten Vorschriften ergänzen die Prinzipien der Finalitäts-RL, die der Verhinderung von Dominoeffekten innerhalb von Zahlungs- bzw. Wertpapierlieferungssystemen aufgrund der Insolvenz eines Teilnehmers dienen. Zu diesem Zweck erfordert die RL 26/98 die insolvenzrechtliche Anerkennung der Unwiderruflichkeit von in das System eingestellten Übertragungsaufträgen nebst der systeminternen gegenseitigen Verrechnung (''netting'') (Art. 3, 5). Zudem dürfen sich Insolvenzverfahren über einen Systemteilnehmer nicht rückwirkend auf dessen Rechte und Pflichten aus der Systembeteiligung auswirken (Abschaffung sog. ''zero hour rules'' einiger nationaler Insolvenzrechte, Art. 8).  


Der zweite Rechtsakt zu den marktlichen Verhaltenspflichten ist die im Jahre 2004 verabschiedete Richtlinie über Märkte für Finanzinstrumente (MiFID, RL 2004/39). Die MiFID ist gleich einer finanzmarktrechtlichen Verfassung konzipiert. Sie löst die Wertpapierdienstleistungs-RL (RL 93/22) ab und führt den [[Europäischer Pass|europäischen Pass]] allgemein ein. Weiter regelt sie die Ausführung von Anlegeraufträgen durch Börsen, andere Handelssysteme und Wertpapierdienstleister. Insbesondere ist derjenige Handelsplatz zu wählen, der das beste Ergebnis hinsichtlich Kosten, Wahrscheinlichkeit und Schnelligkeit der Ausführung gewährleistet (''best execution''). Die Einhaltung der ''best execution'' (und anderer MiFID-Bestimmungen) ist zu dokumentieren und den Aufsichtsbehörden nachzuweisen. Dem Kunden gegenüber sind Vorteile offenzulegen, die der Finanzintermediär für seine Vermittlungsleistung zum Beispiel vom Anbieter als sog. Rückvergütung erhält (''kick-back''). Zukunftsweisend ist die Differenzierung zwischen Verbrauchergeschäften und solchen mit „geeigneten Gegenparteien“, bei denen auf die Geltung einzelner Verhaltenspflichten verzichtet wird. Aus dem Kreis der Finanzintermediäre im weiteren Sinne spricht die MiFID die [[Finanzanalyst]]en an und unterwirft sie engmaschigen Regeln zum Umgang mit [[Interessenkonflikte]]n.
== 5. Erweiterung auf Kreditforderungen  ==
Aufgrund der RL 44/2009 zur Änderung der RL 26/1998 und der RL 47/2002 erstrecken sich die vorgenannten Regelungen (mit Ausnahme des Nutzungsrechts, Art. 5(6) n.F.) nunmehr auch auf bestimmte Darlehensforderungen (Art. 1(4)(a) n.F.).


== 4. Regelungsfragen und ‑strukturen ==
Im Zentrum der Neufassung steht die Abschaffung formaler Hürden für die wirksame Verpfändung und effektive Verwertung von „Kreditforderungen“ (Art. 2(1)(o) n.F.). Letztere werden seit dem 1.1.2007 von der [[Europäische Zentralbank|Europäischen Zentralbank]] als Sicherungsgut zur Absicherung von Kreditgeschäften im Eurosystem akzeptiert. Für die Wirksamkeit einer entsprechenden (Sicherungs‑)Abtretung verlangen einige Staaten einen besonderen Publizitätsakt, etwa die Registrierung (z.B. Belgien, Griechenland, Spanien) oder die Mitteilung an den Schuldner (z.B. Finnland, Griechenland, Irland, Italien, Luxemburg, Niederlande, Frankreich), während andere auf vergleichbare Regelungen verzichten (z.B. Deutschland). Nach dem Kommissionsentwurf sollten derartige Publizitätsanforderungen auf Kreditforderungen nicht mehr angewendet werden dürfen (Art. 3(1)(II) KOM(2008) 213 endg.). Der Vorschlag sollte also auch im Zessionsrecht zur Harmonisierung jenseits nationaler Traditionen führen ([[Abtretung]]). Indes hat sich das [[Europäisches Parlament|Europäische Parlament]] für eine Beibehaltung nationaler Formvorschriften für die Zwecke der Wirkung gegenüber dem Drittschuldner und Dritten ausgesprochen. Im Ergebnis wurde lediglich eine Überprüfungspflicht nach fünf Jahren aufgenommen (Art. 3(1)(III) n.F.). Die allgemeinen Regeln der PECL und des DCFR verlangen zur Rangsicherung grundsätzlich ebenfalls eine Mitteilung an den Schuldner (Art. 11:401 PECL bzw. Art. III.-5:121 DCFR); allerdings nimmt der DCFR Sicherungsgeschäfte von diesem Erfordernis explizit aus (Art. IX.-2:301(2)).
Überspannendes Prinzip der Finanzmarktregulierung ist die untrennbare Verbindung des Marktfunktions- und des Anlegerindividualschutzes. Finanzmärkte sind zu ihrer Funktionstüchtigkeit auf ein hinreichendes Maß an Vertrauen des Anlegerpublikums angewiesen ([[Kapitalanlegerschutz]]). Theoretisch wie praktisch ist hierfür die Rollenbildung der Finanzintermediäre von Bedeutung. Finanzintermediäre nehmen in erheblichem Maß Einfluss auf den Marktzugang der Kapitalanbieter und ‑nachfrager. Das gilt für Finanzintermediäre im engeren Sinne, die durch die Auswahl von Kreditnehmern, die Vermarktung bestimmter Finanzinstrumente oder auch die Emissionsbegleitung auf die Marktaufnahme und den Handel der Finanzinstrumente Einfluss nehmen. Die Einschätzungen der Informationsintermediäre sind sodann für die öffentliche Wahrnehmung des Emittenten ausschlaggebend. Bei schlechter Beurteilung seiner Verlässlichkeit verteuert sich die Kapitalsuche um einen Risikoaufschlag oder kann gar scheitern.


Diese Einflussposition ist in den USA bereits in den 1980er Jahren als ''gatekeeper''-Stellung erkannt worden. Finanzintermediäre vermögen durch die Gewährung oder Versagung ihrer beruflichen Leistung Emittenten den Marktzugang zu öffnen oder zu verschließen (''gatekeeping''). Ihrer Einflussposition entsprechend sollen ihnen Pflichten zugewiesen werden können, die funktional der Unterstützung aufsichtsbehördlicher Aufgaben dienen können. In Europa hat die ''gatekeeper''-Theorie, soweit ersichtlich, bislang keine umfassende rechtsstheoretische Einbettung erfahren. In der Sache finden sich ihre Grundannahmen aber etwa in dem europäisch zu weiten Teilen vereinheitlichten Recht der Abschlussprüfung ([[Abschlussprüfer]]). Emittenten sind verpflichtet, jährlich ein Testat des Abschlussprüfers zur Ordnungsgemäßheit ihrer Rechnungslegung einzuholen. Durch die Möglichkeit des Abschlussprüfers, das Testat zulasten der öffentlichen Wahrnehmung des Emittenten einzuschränken, werden die Erfolgsaussichten der Kapitalsuche der Beurteilung durch einen privaten Dritten unterworfen, der im öffentlichen Interesse tätig wird. Rechtstatsächlich vergleichbare Wirkungen kommen den Urteilen der [[Rating-Agenturen]] und [[Finanzanalyst]]en zu. Es stellt sich demgemäß die Frage, ob und wie auch die Tätigkeit dieser Informationsintermediäre stärker als bisher regulatorisch nutzbar gemacht werden kann und sollte.
Darüber hinaus kann der Sicherungswert von Kreditforderungen vertraglich erheblich aufgewertet werden: Der Schuldner der Kreditforderung (Drittschuldner) kann schriftlich auf etwaige Aufrechungsmöglichkeiten gegenüber seinem Gläubiger (dem Sicherungszedenten) und jedem zukünftigen Sicherungszessionar verzichten (Art. 3(3)(i) n.F.). Ferner kann der Drittschuldner eine schriftliche Verzichtserklärung hinsichtlich seiner aus dem Bankgeheimnis erwachsenden Rechte abgeben (Art. 3(3)(ii) n.F.). Hierdurch kann der Gläubiger die zum Zwecke der Refinanzierung notwendigen Informationen an Dritte übermitteln. Diese Vorschriften lassen die im [[Verbraucherkreditrecht der Gemeinschaft]] verbürgten Rechte des Verbrauchers unberührt (Art. 3(3), 9a n.F.).


Die vertiefte Auseinandersetzung mit der Rolle der Finanzintermediäre ist auch im Zusammenhang mit der ''[[Corporate Governance]]'' börsennotierter Unternehmen angezeigt. In Kontinentaleuropa nehmen Banken traditionell stärkeren Einfluss auf die gesellschaftsinternen Leitungs- und Überwachungsentscheidungen als in den USA oder dem Vereinigten Königreich. Insbesondere in Deutschland waren Bankenvertreter häufig im [[Aufsichtsrat/Board/Vorstand|Aufsichtsrat]] der Unternehmen vertreten. Die damit verbundenen [[Interessenkonflikte]] und Haftungsgefahren führten in den letzten Jahren zu einem Rückzug der Bankenvertreter aus den Aufsichtsräten. Damit einher ging die weitgehende Aufgabe der Eigenbeteiligungen von Banken. Mit der Rückbesinnung der Banken auf ihr Kerngeschäft kommt es zu einem Paradigmenwechsel bei der Unternehmensüberwachung. Indirekt führt dies zu einer Steigerung der Bedeutung von Finanzintermediären im weiteren Sinne, denn ihre Informationsdienstleistungen sind für eine verstärkte marktliche Kontrolle der Emittenten von kaum zu unterschätzender Bedeutung.
== 6. Internationales Privatrecht ==
Das [[internationales Privatrecht|internationale Privatrecht]] der Wertpapiere unterscheidet zwischen dem Wertpapierrechtsstatut (Hauptstatut) und dem Wertpapiersachstatut. Ersteres regelt, welche Normen auf Art und Umfang des verbrieften (bzw. durch Registereintrag repräsentierten) Rechts anzuwenden sind. Letzterem ist zu entnehmen, welche dinglichen Rechte an dem Wertpapier als Sache bestehen und wie diese Berechtigungen übertragen werden können; es entscheidet also über die sachenrechtliche Zuordnung des Vermögensgegenstandes. Während das Wertpapierrechtsstatut vom Typus des Rechts abhängt (''lex societatis'' für Mitgliedschaftsrechte ([[Gesellschaftsrecht, internationales]]), ''lex contractus'' für Forderungen ([[Vertragliche Schuldverhältnisse (IPR)]])), folgt das Wertpapiersachstatut traditionell der [[Anknüpfung]] an den Belegenheitsort der Sache (Urkunde/Register) (''lex rei sitae'' bzw. ''lex cartae/libri sitae'' ([[Sachenrecht, internationales]]).  


== 5. Vereinheitlichungsprojekte und ‑perspektiven ==
Heute halten Anleger ihre [[Finanzinstrument]]e physisch allerdings nicht mehr selbst, sondern lassen sie über Intermediäre (Depotbanken) bei Zentralverwahrern dauerhaft drittverwahren (hierzu Art. 17 RL 73/2006). In diesem mediatisierten Verwahrungssystem vollziehen sich Verfügungen faktisch nur noch durch Depotkontobuchungen ([[Verwahrung (Wertpapiere)]]). Auf modernen Finanzmärkten bereitet das Konzept der ''lex rei sitae'' daher erhebliche Schwierigkeiten. Denn der tatsächliche Aufbewahrungsort der Urkunde ist weitgehend zufällig und lässt sich bei international gehandelten Titeln aufgrund mehrerer Verwahrungsorte in unterschiedlichen Ländern oft nicht eindeutig feststellen. Im Rahmen der (Sicherungs‑)Übertragung international diversifizierter Portfolios beruft die Belegenheitsanknüpfung zudem mehrere Sachenrechte nebeneinander und verursacht daher hohe Transaktionskosten.  
Die europäischen Vereinheitlichungsprojekte und ‑perspektiven der nahen Zukunft werden von der [[Europäische Kommission|Europäischen Kommission]] in dem 2005 veröffentlichten Weißbuch zur Finanzdienstleistungspolitik 2005-2010 dargelegt. Die drei wesentlichen Ziele setzen den Weg des Finanzmarktaktionsplans von 1999 fort. Sie betreffen erstens die Um- und Durchsetzung und ständigen Bewertung bestehender Gesetzgebung mit strengen Folgenabschätzungen und gründlichen Konsultationen bei künftigen Reforminitiativen. Zweitens sollen die noch vorhandenen Beschränkungen der Marktintegration überwunden werden. In diesem Zusammenhang sollen drittens die aufsichtsrechtliche Zusammenarbeit und Konvergenz in der [[Europäische Union|Europäischen Union]] verbessert, die Beziehungen mit anderen globalen Finanzplätzen und die Stärkung des europäischen Einflusses weltweit intensiviert werden.


Die zuletzt angesprochene Stärkung der globalen Präsenz des [[Europäischer Binnenmarkt|europäischen Binnenmarkts]] weist vor allem in Richtung einer Intensivierung des transatlantischen Dialogs. Das internationale Kapitalmarktgeschehen ist in weiten Teilen durch den Finanzmarkt der USA bestimmt oder beeinflusst. Das rasche volkswirtschaftliche Wachstum in Asien, insbesondere in China, legt auch unabhängig davon nahe, die mit Japan bereits verfestigte europäisch-asiatische Kommunikation auszubauen.
Aus diesen Gründen sieht die Finanzsicherheitenrichtlinie für „im Effektengiro übertragbare Wertpapiere“ (''book entry securities'', ''instruments financiers transmissibles par inscription en compte'', Art. 2(2)(g)) eine buchungsbezogene Anknüpfung vor, die als ''Place of the Relevant Intermediary Approach'' (PRIMA) bezeichnet wird und im Wesentlichen bereits in früheren Rechtsakten verwendet wurde (Art. 9(2) RL 26/1998, Art. 24 RL 24/2001). In Bezug auf die Rechtsnatur und die dingliche Wirkung von Depotgutschriften sowie deren Übertragung, Verpfändung und Verwertung (Art. 9(2)) verweist die RL 47/2002 auf das Recht des Landes, „in dem das maßgebliche Konto geführt wird“ (Art. 9(1)). Als maßgebliches Konto wird das Depotkonto (Register) definiert, auf dem die maßgebliche Buchung (der Eintrag) erfolgt, aufgrund deren der Sicherungsnehmer die Sicherheit erlangt (Art. 2(2)(h)). Die Übertragung von Finanzinstrumenten wird damit an das Konto des Empfängers angeknüpft. Ausdrückliche Regelungen zur Lokalisierung des Kontos oder zu Prioritätskonflikten bei Mehrfachverfügungen wurden nicht getroffen; eine [[Rechtswahl]] ist unzulässig.


Zentrale Frage der europäischen Finanzmarktintegration ist die nach dem Erfordernis einer gemeinsamen [[Aufsicht über Finanzdienstleistungen]]. Eine eindeutige Antwort ist wegen der unterschiedlichen finanzmarktlichen Interaktionsprozessen kaum möglich. Grundlegende Unterschiede bestehen etwa in der Funktionsweise der Selbstregulierung. In der ''City of London'' haben ''Codes of Conduct'' ([[Private Rechtsetzung und Codes of Conduct|Private Rechtsetzung und ''Codes of Conduct'']]) etwa im Bereich des [[Übernahmerecht]]s zu beachtlichen Erfolgen geführt. In anderen Mitgliedstaaten, darunter Deutschland, erwies sich die Selbstregulierung häufig als deutlich weniger erfolgreich. Dem Weißbuch der Europäischen Kommission von 2005 zufolge soll deshalb zunächst der Informationsaustausch zwischen den Aufsichtsbehörden und die Koordination ihrer Maßnahmen verbessert werden.
Zum Insolvenzkollisionsrecht enthält die Richtlinie keine eigene Regelung, insoweit gelten die allgemeinen Regeln ([[Insolvenz, grenzüberschreitende]]). Grundsätzlich ist die ''lex concursus'' maßgeblich. Rechte und Pflichten aus der Teilnahme an einem Abwicklungssystem oder einem Finanzmarkt werden dem für das System bzw. den Markt maßgeblichen Recht unterworfen, ohne diesbezüglich ein Anknüpfungsmoment zu benennen (Art. 8 RL 98/1998, Art. 9(1) VO 1346/2000). Dingliche Rechte bleiben von der Eröffnung des Insolvenzverfahrens unberührt (Art. 8(1) RL 98/1998, Art. 5(1) VO 1346/2000, Art. 8(1)-(3) RL 47/2002).


Schrittmacher der Rechtsvereinheitlichung und Rechtspraxis ist die ''International Organization of Securities Commissions'' (IOSCO). Die IOSCO ist 1983 aus einer neun Jahre zuvor gegründeten und zunächst noch nicht international agierenden Organisation hervorgegangen. Heute gehören ihr Vertreter zahlreicher nationaler Finanzmarktaufsichtsbehörden an. Ihr ständiger Arbeitsfokus besteht in der Beobachtung und Fortbildung international bewährter Handelspraktiken (''best practice'') und deren Übersetzung in konkrete Maßnahmen, die ein rechtskonformes Verhalten der Finanzintermediäre sicherstellen (''compliance''). Beispiel für den Einfluss auf die europäische Regelsetzung sind die im Frühjahr 2009 in zwingendes Recht überführten Empfehlungen der IOSCO zum Wohlverhalten der [[Rating-Agenturen]].  
== 7. Projekte des Einheitsrechts ==
Auf dem Gebiet des Sachrechts hat [[UNIDROIT]] eine ''Draft Convention on Substantive Rules regarding Intermediated Securities'' ausgearbeitet, die im Oktober 2009 in Genf angenommen werden soll. Sie betrifft die Harmonisierung des materiellen Rechts Intermediär-verwahrter Wertpapiere ([[Verwahrung (Wertpapiere)]]). Weitgehend im Einklang mit der RL 47/2002 ermöglichst der Entwurf eine wirksame Verpfändung im Wege der Gutschrift im Depot des Sicherungsnehmers (Art. 11(4)). Des Weiteren genügen eine Kontrollvereinbarung oder ein Sperrvermerk zugunsten des Sicherungsnehmers, sofern die Vertragsstaaten eine dahingehende Erklärung abgegeben haben (Art. 12(1)). Wegen dieses ''opt in''-Vorbehalts bleibt der Harmonisierungsgrad der Konvention hinter demjenigen der europäischen Regeln zurück. Weitere zentrale Regelungsgegenstände der Finanzsicherheiten-RL werden in einem insgesamt nur optionalen Kapitel über Sicherungsgeschäfte behandelt (Art. 31-38, z.B. Aneignungs- und Nutzungsrecht, Anerkennung von ''close out netting'').


Die internationale Praxis beeinflusst aber auch das Recht der Finanzintermediäre im engeren Sinne. Beobachtbar war dies in den letzten Jahren etwa im Zusammenhang mit den Interessenwahrungspflichten bei Emissionsbegleitungen. Der Finanzintermediär hat hierbei das Interesse des Emittenten an der Kapitalbeschaffung, die Interessen der Anleger an fairer Zuteilung und Preisbildung und nicht zuletzt die eigenen Vertriebsinteressen in Ausgleich zu bringen. Das Trennbankensystem, das Interessenkonflikte durch die Leistungsinkompatibilität von Kredit- und Emissionsgeschäft vermeidet, konnte sich international nicht durchsetzen. Mit dem Wegfall des US-amerikanischen ''Glass-Steagall Act'' im Jahre 1999 verlor es seinen wichtigsten Repräsentanten. Im heute vorherrschenden Universalbankensystem, wie es z.B. in Deutschland seit jeher betrieben wird, sind demgemäß organisatorische Maßnahmen zur Konfliktprävention und ‑behandlung zu treffen.
Für das Kollisionsrecht liegt mit dem 2002 von der [[Haager Konferenz für IPR]] verabschiedeten Haager Wertpapierübereinkommen vom 5.6. 2006 (HWpÜ) bereits ein einheitsrechtliches Regelungswerk vor, das allerdings noch nicht in Kraft getreten ist und nur von drei Staaten gezeichnet wurde (USA, Schweiz, Mauritius). Es regelt die Anknüpfung aller dinglichen Rechtsfragen betreffend die Depotverbuchung von Finanzinstrumenten, insbesondere deren Rechtsnatur und Übertragung (Art. 2(1), (2)). In Abweichung von der rein objektiven PRIMA Regel des europäischen Rechts, stellt das HWpÜ primär auf das von den Parteien der maßgeblichen Kontovereinbarung gewählte Recht ab (Art. 4(1)(1)), jedoch nur, falls der maßgebliche Intermediär in dem Staat eine Geschäftsstelle unterhält (Art. 4 (1)(2)). „Maßgeblich“ ist der Intermediär, der das Depotkonto für den Depotinhaber führt (Art. 1 (1)(g)). Dabei ist umstritten, ob es sich hierbei um den Intermediär des Veräußerers, des Empfängers oder um eine gespaltene Anknüpfung (jeder Intermediär ist relevant, h.M.) handelt. Nach den Materialien ist die akzessorische Anknüpfung an das im Depotvertrag gewählte Recht dem Umstand geschuldet, dass Depotkonten weder materialisiert sind, noch vereinheitlichte Ländercodes (wie die IBAN für Geldkonten) existieren, weshalb sich insbesondere Konten global agierender Investoren nur schwer lokalisieren ließen. Damit eröffnet das HWpÜ im Grundsatz zwar eine (beschränkte) [[Rechtswahl]] auch für dingliche Fragestellungen. Es handelt sich indes nicht um Parteiautonomie im klassischen Sinne, weil nicht die Verfügungsparteien das anwendbare Recht bestimmen, sondern auf einen Vertrag mit einem Dritten verwiesen wird. Eine nachträgliche Änderung der dort getroffen Wahl ist Dritten gegenüber unbeachtlich (Art. 7). In Ermangelung einer depotvertraglichen Rechtswahl stellt Art. 5 eine objektive Anknüpfungskaskade zur Verfügung, die jeweils beim maßgeblichen Intermediär ansetzt (schriftlich identifizierte Geschäftsstelle des Vertragsschlusses, Gründungsstatut, Hauptsitz). Die Lösungen des HWpÜ stimmen nicht mit dem Modell der Richtlinien überein. Die Kommission hatte sich dennoch für die Zeichnung des Übereinkommens durch die EG ([[Außenkompetenzen der EG]]) und eine Änderung der Richtlinien ausgesprochen (KOM(2003) 783 endg., SEC(2006) 910 endg.). Hiergegen wurde von einigen Mitgliedstaaten massiver Widerstand geäußert, weshalb eine Ratifikation durch die Gemeinschaft nicht weiter verfolgt (SEC(2008) 491 endg.), sondern eine Überarbeitung der geltenden Lösungen überprüft wird.
 
In diesem Zusammenhang empfiehlt die IOSCO seit 2007 u.a. die Abstandnahme von der Emissionsbegleitung, wenn dem Intermediär eine Darlehensforderung gegen den Emittenten zusteht, die ohne den Emissionserlös nicht zu befriedigen wäre. In einigen Rechtsordnungen, darunter Deutschland, hat eine so weitreichende Abstandnahmepflicht bislang keine allgemein-zivilrechtliche Verfestigung erfahren. Das Recht der Finanzintermediäre trägt damit, vermittelt über internationale Vereinheitlichungsbemühungen, zur Integration des europäischen Privatrechts insgesamt bei.


==Literatur==
==Literatur==
''Klaus J''.'' Hopt'', Kapitalanlegerschutz im Recht der Banken, 1975; ''Douglas W''.'' Diamond'', Financial Intermediation and Delegated Monitoring, The Review of Economic Studies 51 (1984) 393 ff.; ''Ram T''.''S''.'' Ramakrishnan'','' Anjan V''.'' Thakor'', Information Reliability and a Theory of Financial Intermediation, The Review of Economic Studies 51 (1984) 415 ff.; ''Reinier R''. ''Kraakman'','' ''Gatekeepers, Journal of Law, Economics & Organization 2 (1986) 53 ff.; ''Niamh Moloney'','' ''EC Securities Regulation, 2. Aufl. 2008; ''Anton K''.'' Schnyder'', Europäisches Banken- und Versicherungsrecht, 2005; ''John C''.'' Coffee'','' ''Gatekeepers, 2006; ''Guido Ferrarini'','' Eddy Wymeersch ''(Hg.), Investor Protection in Europe, 2006; ''Jochen Bigus'','' Patrick C''.'' Leyens'', Einlagensicherung und Anlegerentschädigung, 2008; ''Christoph Kumpan'', ''Patrick C''.'' Leyens'','' ''Conflicts of Interest of Financial Intermediaries, European Company and Financial Law Review 2008, 72 ff.
''François T’Kint'','' Werner Derijke'', La directive 2002/47/CE concernant les contrats de garantie financière au regard des principes généraux du droit des sûretés, Euredia 2003, 41 ff.;'' Katarina Kollmann'', Zur Umsetzung der Richtlinie 2002/47/EG vom 6. Juni 2002 über Finanzsicherheiten in das deutsche Recht, Zeitschrift für Wirtschafts- und Bankrecht 2004, 1012 ff.;'' Roy Goode'','' Hideka Kanda'','' Karl Kreuzer'', Explanatory Report on the Hague Convention on the Law Applicable to Certain Rights in Respect of Securities held with an Intermediary, 2005; ''Thomas Keijser'', Financial Collateral Arrangements, 2006; ''Stefan Saager'', Effektengiroverkehr und Internationals Privatrecht, 2007; ''James Steven Rogers'', Conflict of Laws for Transactions in Securities Held Through Intermediaries, Cornell International Law Journal 39 (2006) 285 ff.; ''Klaus Löber'','' Ewa Klima'', The implementation of Directive 2002/47 on Financial Collateral Arrangements, Journal of International Banking Law and Regulation 2006, 203 ff.; ''Dorothee Einsele'', Security Interests in Financial Instruments, in: Horst Eidenmüller, Eva-Maria Kieninger (Hg.), The Future of Secured Credit in Europe, 2008, 350 ff.; ''Louise Gullifer'', Goode on Legal Problems of Credit and Security, 4. Aufl. 2008, Rn. 6-34 ff; ''Peter von Wilmowsky'', Europäisches Kreditsicherungsrecht, in: Peter Derleder, Kai-Oliver Knops, Heinz Georg Bamberger (Hg.), Handbuch zum deutschen und europäischen Bankrecht, 2. Aufl. 2009, § 75


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[[en:Financial_Collateral]]

Version vom 28. September 2021, 16:52 Uhr

von Simon Schwarz

1. Gegenstand und Zweck

Der Begriff der Finanzsicherheit geht auf die Richtlinie über Finanzsicherheiten (RL 47/2002) zurück, die der Angleichung der mitgliedstaatlichen Kreditsicherungsrechte in einem finanzwirtschaftlichen Bereich dient. Sie beweckt die Schaffung einer gemeinschaftsweit einheitlichen Regelung für die Stellung von Wertpapieren und Bankguthaben als Sicherheit in Form eines beschränkt dinglichen Rechts oder im Wege der Vollrechtsübertragung („Finanzsicherheit“, Art. 2(1)(a)-(e)); seit dem Jahr 2009 wird auch die Sicherungszession von Kreditforderungen erfasst. Ziel der auf Art. 95 EG/114 AEUV gestützten Richtlinie ist die Minimierung des mit der (grenzüberschreitenden) Verwendung von Sicherheiten verbundenen Rechtsrisikos innerhalb des europäischen Binnenmarkts. Sie dient der Stabilisierung und Integration des europäischen Finanzsystems. Denn im globalen Kapitalverkehr nimmt der Bedarf an Kreditsicherheiten und diesbezüglicher Rechtssicherheit wegen der Sorge vor systembedingten Ansteckungseffekten im Falle der der Insolvenz eines bedeutenden Marktteilnehmers stetig zu.

Die Finanzsicherheiten-RL ist wichtiger Teil des acquis communautaire im Bereich des Kapitalmarktrechts und des Bankrechts. Zugleich repräsentiert sie eine der wenigen gesetzgeberischen Maßnahmen zur Harmonierung des materiellen Sachenrechts, namentlich des Rechts der Mobiliarsicherheiten und der Abtretung. Aus diesem Grund hat die RL 47/ 2002 eine über ihren unmittelbaren Anwendungsbereich hinausweisende Bedeutung für das europäische allgemeine Zivilrecht. Schließlich ist sie wegen ihrer kollisionsrechtlichen Vorschrift dem europäischen internationalen Privatrecht zuzurechnen. Die Richtlinie steht in engem sachlichen Zusammenhang mit anderen finanzmarktbezogenen Rechtsakten, insbesondere der Richtlinie über Zahlungs-, Wertpapierliefer- und ‑abrechnungssysteme (Finalitäts-RL) (RL 26/1998), der Insolvenz-VO (VO 1346/2000; Insolvenz, grenzüberschreitende), der Richtlinie über die Sanierung und Liquidation von Kreditinstituten (RL 24/2001), der Richtlinie über Märkte für Finanzinstrumente (MiFID) (RL 39/2004) nebst Durchführungs-RL (RL 73/2006) sowie den kreditbezogenen Eigenkapital-RL (RL 48/2006, RL 49/2006).

Die Finanzsicherheiten-RL lässt sich inhaltlich in fünf Abschnitte unterteilen: Anwendungsbereich und Definitionen (Art. 1, 2), materielles Kreditsicherungsrecht (Art. 3‑6), materielles Insolvenzrecht (Art. 7, 8), Kollisionsrecht (Art. 9), Schlussbestimmungen (Art. 10-13).

2. Anwendungsbereich

Dem persönlichen Anwendungsbereich wurde erhebliche Beachtung geschenkt, weil die Sonderbehandlung von Finanzsicherheiten (s.u. 3.-5.) vielfach als eine Verletzung des Grundsatzes der Gläubigergleichbehandlung angesehen wurde, die zu weitgehend masselosen Insolvenzverfahren für allgemeine Gläubiger führe. Die in der Richtlinie niedergelegten Privilegien gelten nämlich nur für bestimmte Sicherungsparteien, bei denen es sich vornehmlich um Teilnehmer des Interbankenverkehrs handelt (Art. 1(2)(a)-(d)). Zwar werden grundsätzlich auch sonstige Unternehmen erfasst, falls deren Vertragspartner ein professioneller Finanzmarktteilnehmer ist (Art. 1(2)(e)). Diesbezüglich konnten die Mitgliedstaaten jedoch eine opt out-Möglichkeit ausüben (Art. 1(3)). Hiervon hat ein Mitgliedstaat vollständig und fünf weitere teilweisen Gebrauch gemacht, während zehn Staaten ihre Umsetzungsgesetze umgekehrt sogar auf nicht von der Richtlinie erfasste Bereiche des allgemeinen Rechtsverkehrs erweiterten haben. Dadurch ist ein nicht unerhebliches Harmonisierungsgefälle entstanden (KOM(2006) 833 endg.).

Der sachliche Anwendungsbereich erstreckt sich auf Abreden aller Art, welche die Stellung von Bankguthaben oder Finanzinstrumenten (nahezu alle handelbaren Kapitalmarkttitel, Art. 2(1)(e)) als Sicherungsgut oder zur anderweitigen Deckung einer Verbindlichkeit zum Gegenstand haben. Dies gilt unabhängig von der konkret gewählten sachenrechtlichen Konstruktion (beschränkt dingliches Recht, Vollrechtsübertragung). Entscheidend ist allein der wirtschaftlich verfolgte Zweck der Kreditsicherung, so dass etwa auch Wertpapierpensionsgeschäfte (repos) erfasst werden (Art. 2(2)(b), (c)). Dieser funktionale Ansatz soll vor allem die Gefahr einer Umdeutung von Sicherungseigentum in ein Pfandrecht (das wegen Form- oder Verfahrensmängeln unwirksam sein könnte) durch das anwendbare nationale Recht verhindern (Erwägungsgrund 13).

3. Materielles Kredit­sicherungsrecht

Nach der Richtlinie gilt die Finanzsicherheit als wirksam bestellt, sobald sie dem Sicherungsnehmer geliefert, im Wege des Effektengiros auf einem Depotkonto gutgeschrieben oder ihm auf sonstige Weise Besitz oder „Kontrolle“ verschafft wurde (Art. 2(2)), und diese Bestellung schriftlich oder elektronisch nachgewiesen werden kann (Art. 1(5), 2(3), 3(2)). Weitere Formerfordernisse dürfen gemäß Art. 3(1) vom mitgliedstaatlichen Recht nicht vorgesehen werden (Registereintrag, Ausfertigung bestimmter Dokumente). Bemerkenswert hieran ist erstens, dass der Begriff der „Kontrolle“ als Funktionsäquivalent zum traditionellen Rechtsinstitut des Besitzes in das europäische Recht eingeführt wird. Dies entspricht modernen internationalen Entwicklungstendenzen (etwa Uniform Commercial Code, UNCITRAL Legislative Guide Secured Transactions). „Kontrolle“ liegt in der Regel vor, wenn sich der den Vermögensgegenstand verwaltende Intermediär (auch ohne Umbuchung) dazu verpflichtet, nur noch den Verfügungsanweisungen des Gläubigers Folge zu leisten. Zweitens wird in Art. 2(2) der Verfügungsmodus „Depotgutschrift“ für „im Effektengiro übertragbare Wertpapiere“ (Art. 2(1)(g)) anerkannt. Auch dies korrespondiert mit der internationalen Rechtsentwicklung (Verwahrung (Wertpapiere)). Nach der in diesem Zusammenhang ferner zu beachtenden Finalitäts-RL darf ein entsprechender Umbuchungsauftrag im Interbankenverkehr nicht mehr widerrufen werden, sobald er in ein Lieferungssystem eingestellt und von diesem als endgültig qualifiziert wurde (Art. 5 RL 26/1998). Ergänzend sei erwähnt, dass der Abschnitt über Mobiliarsicherheiten des Draft DCFR Intermediär-verwahrte Wertpapiere auch außerhalb des Anwendungsbereichs der Finanzsicherheiten-RL erfasst (Art. IX.-1:201 (7), (8)). Die Drittwirkung von Sicherungsrechten wird dort ebenfalls von der „Kontrolle“ des Sicherungsgläubigers abhängig gemacht (Art. IX.-3.204).

Als Folge des funktionalen Ansatzes schreibt die Richtlinie den Mitgliedstaten vor, auch solche Sicherungsgeschäfte als wirksam zu behandeln, die im Wege der Vollrechts- oder Eigentumsübertragung vollzogen werden (Art. 6). Da die meisten Rechtsordnungen das Rechtsinstitut der Sicherungsübereignung nicht anerkennen und einige auch die Sicherungszession im Kontext des allgemeinen Zivilrechts bisher teilweise ablehnen (z.B. Frankreich, Italien, Niederlande), stellt diese Bestimmung für manche Mitgliedstaaten ein Novum dar. Die RL 47/ 2002 überwindet insofern also traditionelle nationale Regelungsstrukturen und könnte wegweisend für ein allgemeines europäisches Sachenrecht sein.

Eine weitere Neuerung folgt aus Art. 4. Danach kann sich der Gläubiger in Bezug auf das Sicherungsgut ein einseitiges Aneignungsrecht einräumen lassen, welches im Sicherungsfall ohne vorherige Androhung oder sonstige Maßnahme unmittelbar ausgeübt werden kann (Art. 4(1)-(4)). Vor der Richtlinienumsetzung haben praktisch alle mitgliedstaatlichen Rechtsordnungen derartige Verfallklauseln zudem aus Schuldnerschutzgründen für unzulässig erklärt. Das Verbot des pactum commissorium lässt sich bis ins römische Recht zurückverfolgen (C. 8, 34,3). Den Mitgliedstaaten wurde daher zunächst eine opt out-Möglichkeit zugebilligt (Art. 4(3)), die jedoch in keiner Umsetzungsmaßnahme genutzt und deshalb gestrichen wurde (KOM (2008) 213 endg., Art. 2 RL 44/2009).

Eine letzte Innovation basiert auf Art. 5. Diese Norm ermöglicht es den Parteien, dem Gläubiger für die Laufzeit der Sicherungsabrede ein umfassendes „Verfügungs-“ (deutsche Sprachfassung) bzw. „Gebrauchsrecht“ (Mehrzahl der Sprachfassungen) in Bezug auf die gestellten Finanzsicherheiten zu gewähren (hierzu Art. 19 RL 73/ 2006). Der Sicherungsnehmer darf dann die an ihn verpfändeten Vermögensgegenstände zur Refinanzierung seinerseits belasten oder wie ein Eigentümer veräußern (Art. 5(1), 2(1)(m)) und muss nicht mehr dieselbe Sache, sondern lediglich gattungsgleiche Finanzaktiva an den Sicherungsnehmer zurückführen (Art. 5(2)(I)) (pignus irregulare). Gegebenenfalls darf er seine Rückführungspflicht sogar mit der gesicherten Verbindlichkeit aufrechnen (Art. 5(2)(II)). Die europaweite Anerkennung dieser als rehypothecation bekannten Marktpraxis soll vor allem die Marktliquidität erhöhen. Wirtschaftlich betrachtet führt das Nutzungsrecht zu einem Hybrid zwischen Übereignung und klassischem Pfand.

4. Materielles Insolvenzrecht

Die Finanzsicherheiten-RL stellt die von ihr erfassten Sicherungsgüter von wichtigen Regelungen der nationalen Insolvenzrechte frei (Art. 4(5), 7(1), 8). Vor allem soll das für das Risikomanagement der Finanzmarkteilnehmer zentrale close out netting („Aufrechnung infolge Beendigung“, Art. 2(1)(n)) insolvenzrechtlich geschützt werden (Art. 7(1)), da in manchen Rechtsordnungen Forderungen gegenüber einer insolventen Vertragspartei nicht ohne Weiteres aufgerechnet werden können (z.B. Griechenland, Spanien, teilweise Luxemburg). Beim close out netting handelt es sich um die Abrede, alle vereinbarten, aber noch nicht fälligen Verbindlichkeiten und Forderungen zwischen den Sicherungsparteien im Falle der Insolvenz miteinander zu verrechnen und nur den Nettosaldo auszugleichen, wodurch das jeweilige Kreditrisiko erheblich verringert wird (Erwägungsgrund 14). Eine weitere insolvenzrechtliche Privilegierung der Finanzsicherheit folgt aus Art. 8. Danach darf sie nicht deshalb für unwirksam erklärt werden, weil sie erst am Tag der Eröffnung des Liquidationsverfahren oder kurz davor bestellt wurde (Art. 8(1)-(3)). Allerdings bleiben die nationalen Vorschriften zur Insolvenzanfechtung unberührt (Art. 8(4), auch Art. 4(2)(m), 5(4) VO 1346/2000).

Die genannten Vorschriften ergänzen die Prinzipien der Finalitäts-RL, die der Verhinderung von Dominoeffekten innerhalb von Zahlungs- bzw. Wertpapierlieferungssystemen aufgrund der Insolvenz eines Teilnehmers dienen. Zu diesem Zweck erfordert die RL 26/98 die insolvenzrechtliche Anerkennung der Unwiderruflichkeit von in das System eingestellten Übertragungsaufträgen nebst der systeminternen gegenseitigen Verrechnung (netting) (Art. 3, 5). Zudem dürfen sich Insolvenzverfahren über einen Systemteilnehmer nicht rückwirkend auf dessen Rechte und Pflichten aus der Systembeteiligung auswirken (Abschaffung sog. zero hour rules einiger nationaler Insolvenzrechte, Art. 8).

5. Erweiterung auf Kreditforderungen

Aufgrund der RL 44/2009 zur Änderung der RL 26/1998 und der RL 47/2002 erstrecken sich die vorgenannten Regelungen (mit Ausnahme des Nutzungsrechts, Art. 5(6) n.F.) nunmehr auch auf bestimmte Darlehensforderungen (Art. 1(4)(a) n.F.).

Im Zentrum der Neufassung steht die Abschaffung formaler Hürden für die wirksame Verpfändung und effektive Verwertung von „Kreditforderungen“ (Art. 2(1)(o) n.F.). Letztere werden seit dem 1.1.2007 von der Europäischen Zentralbank als Sicherungsgut zur Absicherung von Kreditgeschäften im Eurosystem akzeptiert. Für die Wirksamkeit einer entsprechenden (Sicherungs‑)Abtretung verlangen einige Staaten einen besonderen Publizitätsakt, etwa die Registrierung (z.B. Belgien, Griechenland, Spanien) oder die Mitteilung an den Schuldner (z.B. Finnland, Griechenland, Irland, Italien, Luxemburg, Niederlande, Frankreich), während andere auf vergleichbare Regelungen verzichten (z.B. Deutschland). Nach dem Kommissionsentwurf sollten derartige Publizitätsanforderungen auf Kreditforderungen nicht mehr angewendet werden dürfen (Art. 3(1)(II) KOM(2008) 213 endg.). Der Vorschlag sollte also auch im Zessionsrecht zur Harmonisierung jenseits nationaler Traditionen führen (Abtretung). Indes hat sich das Europäische Parlament für eine Beibehaltung nationaler Formvorschriften für die Zwecke der Wirkung gegenüber dem Drittschuldner und Dritten ausgesprochen. Im Ergebnis wurde lediglich eine Überprüfungspflicht nach fünf Jahren aufgenommen (Art. 3(1)(III) n.F.). Die allgemeinen Regeln der PECL und des DCFR verlangen zur Rangsicherung grundsätzlich ebenfalls eine Mitteilung an den Schuldner (Art. 11:401 PECL bzw. Art. III.-5:121 DCFR); allerdings nimmt der DCFR Sicherungsgeschäfte von diesem Erfordernis explizit aus (Art. IX.-2:301(2)).

Darüber hinaus kann der Sicherungswert von Kreditforderungen vertraglich erheblich aufgewertet werden: Der Schuldner der Kreditforderung (Drittschuldner) kann schriftlich auf etwaige Aufrechungsmöglichkeiten gegenüber seinem Gläubiger (dem Sicherungszedenten) und jedem zukünftigen Sicherungszessionar verzichten (Art. 3(3)(i) n.F.). Ferner kann der Drittschuldner eine schriftliche Verzichtserklärung hinsichtlich seiner aus dem Bankgeheimnis erwachsenden Rechte abgeben (Art. 3(3)(ii) n.F.). Hierdurch kann der Gläubiger die zum Zwecke der Refinanzierung notwendigen Informationen an Dritte übermitteln. Diese Vorschriften lassen die im Verbraucherkreditrecht der Gemeinschaft verbürgten Rechte des Verbrauchers unberührt (Art. 3(3), 9a n.F.).

6. Internationales Privatrecht

Das internationale Privatrecht der Wertpapiere unterscheidet zwischen dem Wertpapierrechtsstatut (Hauptstatut) und dem Wertpapiersachstatut. Ersteres regelt, welche Normen auf Art und Umfang des verbrieften (bzw. durch Registereintrag repräsentierten) Rechts anzuwenden sind. Letzterem ist zu entnehmen, welche dinglichen Rechte an dem Wertpapier als Sache bestehen und wie diese Berechtigungen übertragen werden können; es entscheidet also über die sachenrechtliche Zuordnung des Vermögensgegenstandes. Während das Wertpapierrechtsstatut vom Typus des Rechts abhängt (lex societatis für Mitgliedschaftsrechte (Gesellschaftsrecht, internationales), lex contractus für Forderungen (Vertragliche Schuldverhältnisse (IPR))), folgt das Wertpapiersachstatut traditionell der Anknüpfung an den Belegenheitsort der Sache (Urkunde/Register) (lex rei sitae bzw. lex cartae/libri sitae (Sachenrecht, internationales).

Heute halten Anleger ihre Finanzinstrumente physisch allerdings nicht mehr selbst, sondern lassen sie über Intermediäre (Depotbanken) bei Zentralverwahrern dauerhaft drittverwahren (hierzu Art. 17 RL 73/2006). In diesem mediatisierten Verwahrungssystem vollziehen sich Verfügungen faktisch nur noch durch Depotkontobuchungen (Verwahrung (Wertpapiere)). Auf modernen Finanzmärkten bereitet das Konzept der lex rei sitae daher erhebliche Schwierigkeiten. Denn der tatsächliche Aufbewahrungsort der Urkunde ist weitgehend zufällig und lässt sich bei international gehandelten Titeln aufgrund mehrerer Verwahrungsorte in unterschiedlichen Ländern oft nicht eindeutig feststellen. Im Rahmen der (Sicherungs‑)Übertragung international diversifizierter Portfolios beruft die Belegenheitsanknüpfung zudem mehrere Sachenrechte nebeneinander und verursacht daher hohe Transaktionskosten.

Aus diesen Gründen sieht die Finanzsicherheitenrichtlinie für „im Effektengiro übertragbare Wertpapiere“ (book entry securities, instruments financiers transmissibles par inscription en compte, Art. 2(2)(g)) eine buchungsbezogene Anknüpfung vor, die als Place of the Relevant Intermediary Approach (PRIMA) bezeichnet wird und im Wesentlichen bereits in früheren Rechtsakten verwendet wurde (Art. 9(2) RL 26/1998, Art. 24 RL 24/2001). In Bezug auf die Rechtsnatur und die dingliche Wirkung von Depotgutschriften sowie deren Übertragung, Verpfändung und Verwertung (Art. 9(2)) verweist die RL 47/2002 auf das Recht des Landes, „in dem das maßgebliche Konto geführt wird“ (Art. 9(1)). Als maßgebliches Konto wird das Depotkonto (Register) definiert, auf dem die maßgebliche Buchung (der Eintrag) erfolgt, aufgrund deren der Sicherungsnehmer die Sicherheit erlangt (Art. 2(2)(h)). Die Übertragung von Finanzinstrumenten wird damit an das Konto des Empfängers angeknüpft. Ausdrückliche Regelungen zur Lokalisierung des Kontos oder zu Prioritätskonflikten bei Mehrfachverfügungen wurden nicht getroffen; eine Rechtswahl ist unzulässig.

Zum Insolvenzkollisionsrecht enthält die Richtlinie keine eigene Regelung, insoweit gelten die allgemeinen Regeln (Insolvenz, grenzüberschreitende). Grundsätzlich ist die lex concursus maßgeblich. Rechte und Pflichten aus der Teilnahme an einem Abwicklungssystem oder einem Finanzmarkt werden dem für das System bzw. den Markt maßgeblichen Recht unterworfen, ohne diesbezüglich ein Anknüpfungsmoment zu benennen (Art. 8 RL 98/1998, Art. 9(1) VO 1346/2000). Dingliche Rechte bleiben von der Eröffnung des Insolvenzverfahrens unberührt (Art. 8(1) RL 98/1998, Art. 5(1) VO 1346/2000, Art. 8(1)-(3) RL 47/2002).

7. Projekte des Einheitsrechts

Auf dem Gebiet des Sachrechts hat UNIDROIT eine Draft Convention on Substantive Rules regarding Intermediated Securities ausgearbeitet, die im Oktober 2009 in Genf angenommen werden soll. Sie betrifft die Harmonisierung des materiellen Rechts Intermediär-verwahrter Wertpapiere (Verwahrung (Wertpapiere)). Weitgehend im Einklang mit der RL 47/2002 ermöglichst der Entwurf eine wirksame Verpfändung im Wege der Gutschrift im Depot des Sicherungsnehmers (Art. 11(4)). Des Weiteren genügen eine Kontrollvereinbarung oder ein Sperrvermerk zugunsten des Sicherungsnehmers, sofern die Vertragsstaaten eine dahingehende Erklärung abgegeben haben (Art. 12(1)). Wegen dieses opt in-Vorbehalts bleibt der Harmonisierungsgrad der Konvention hinter demjenigen der europäischen Regeln zurück. Weitere zentrale Regelungsgegenstände der Finanzsicherheiten-RL werden in einem insgesamt nur optionalen Kapitel über Sicherungsgeschäfte behandelt (Art. 31-38, z.B. Aneignungs- und Nutzungsrecht, Anerkennung von close out netting).

Für das Kollisionsrecht liegt mit dem 2002 von der Haager Konferenz für IPR verabschiedeten Haager Wertpapierübereinkommen vom 5.6. 2006 (HWpÜ) bereits ein einheitsrechtliches Regelungswerk vor, das allerdings noch nicht in Kraft getreten ist und nur von drei Staaten gezeichnet wurde (USA, Schweiz, Mauritius). Es regelt die Anknüpfung aller dinglichen Rechtsfragen betreffend die Depotverbuchung von Finanzinstrumenten, insbesondere deren Rechtsnatur und Übertragung (Art. 2(1), (2)). In Abweichung von der rein objektiven PRIMA Regel des europäischen Rechts, stellt das HWpÜ primär auf das von den Parteien der maßgeblichen Kontovereinbarung gewählte Recht ab (Art. 4(1)(1)), jedoch nur, falls der maßgebliche Intermediär in dem Staat eine Geschäftsstelle unterhält (Art. 4 (1)(2)). „Maßgeblich“ ist der Intermediär, der das Depotkonto für den Depotinhaber führt (Art. 1 (1)(g)). Dabei ist umstritten, ob es sich hierbei um den Intermediär des Veräußerers, des Empfängers oder um eine gespaltene Anknüpfung (jeder Intermediär ist relevant, h.M.) handelt. Nach den Materialien ist die akzessorische Anknüpfung an das im Depotvertrag gewählte Recht dem Umstand geschuldet, dass Depotkonten weder materialisiert sind, noch vereinheitlichte Ländercodes (wie die IBAN für Geldkonten) existieren, weshalb sich insbesondere Konten global agierender Investoren nur schwer lokalisieren ließen. Damit eröffnet das HWpÜ im Grundsatz zwar eine (beschränkte) Rechtswahl auch für dingliche Fragestellungen. Es handelt sich indes nicht um Parteiautonomie im klassischen Sinne, weil nicht die Verfügungsparteien das anwendbare Recht bestimmen, sondern auf einen Vertrag mit einem Dritten verwiesen wird. Eine nachträgliche Änderung der dort getroffen Wahl ist Dritten gegenüber unbeachtlich (Art. 7). In Ermangelung einer depotvertraglichen Rechtswahl stellt Art. 5 eine objektive Anknüpfungskaskade zur Verfügung, die jeweils beim maßgeblichen Intermediär ansetzt (schriftlich identifizierte Geschäftsstelle des Vertragsschlusses, Gründungsstatut, Hauptsitz). Die Lösungen des HWpÜ stimmen nicht mit dem Modell der Richtlinien überein. Die Kommission hatte sich dennoch für die Zeichnung des Übereinkommens durch die EG (Außenkompetenzen der EG) und eine Änderung der Richtlinien ausgesprochen (KOM(2003) 783 endg., SEC(2006) 910 endg.). Hiergegen wurde von einigen Mitgliedstaaten massiver Widerstand geäußert, weshalb eine Ratifikation durch die Gemeinschaft nicht weiter verfolgt (SEC(2008) 491 endg.), sondern eine Überarbeitung der geltenden Lösungen überprüft wird.

Literatur

François T’Kint, Werner Derijke, La directive 2002/47/CE concernant les contrats de garantie financière au regard des principes généraux du droit des sûretés, Euredia 2003, 41 ff.; Katarina Kollmann, Zur Umsetzung der Richtlinie 2002/47/EG vom 6. Juni 2002 über Finanzsicherheiten in das deutsche Recht, Zeitschrift für Wirtschafts- und Bankrecht 2004, 1012 ff.; Roy Goode, Hideka Kanda, Karl Kreuzer, Explanatory Report on the Hague Convention on the Law Applicable to Certain Rights in Respect of Securities held with an Intermediary, 2005; Thomas Keijser, Financial Collateral Arrangements, 2006; Stefan Saager, Effektengiroverkehr und Internationals Privatrecht, 2007; James Steven Rogers, Conflict of Laws for Transactions in Securities Held Through Intermediaries, Cornell International Law Journal 39 (2006) 285 ff.; Klaus Löber, Ewa Klima, The implementation of Directive 2002/47 on Financial Collateral Arrangements, Journal of International Banking Law and Regulation 2006, 203 ff.; Dorothee Einsele, Security Interests in Financial Instruments, in: Horst Eidenmüller, Eva-Maria Kieninger (Hg.), The Future of Secured Credit in Europe, 2008, 350 ff.; Louise Gullifer, Goode on Legal Problems of Credit and Security, 4. Aufl. 2008, Rn. 6-34 ff; Peter von Wilmowsky, Europäisches Kreditsicherungsrecht, in: Peter Derleder, Kai-Oliver Knops, Heinz Georg Bamberger (Hg.), Handbuch zum deutschen und europäischen Bankrecht, 2. Aufl. 2009, § 75

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